Un rapport financier est composé de deux parties :
- le compte de résultat : c'est le baromètre de l'activité de l'entreprise durant une période (par exemple : du 1er juillet au 30 septembre). Il regroupe sur une période donnée l'ensemble des enrichissements et des appauvrissements. Si les recettes sont supérieurs aux dépenses, l'entreprise est bénéficiaire.
- le bilan : c'est une photographie du patrimoine de l'entreprise à un moment donné (par exemple : au 30 septembre pour les trimestriels qui sortent actuellement). D'un coté, l'actif indique ce qui appartient à l'entreprise (biens, créances!). De l'autre, le passif nous renseigne sur l'origine des ressources dont l'entreprise a disposé (capitaux propres et dettes), autrement dit ce qu'elle doit.
En terme de flux financiers (compte de résultat), les PAGES JAUNES sont une "machine à cash" :
- le bénéfice par action attendu pour 2010 est de 0.9€ / action soit un PER d'environ.
- encore mieux, comme l'entreprise distribue environ 2/3 de ses bénéfices, le dividende attendu est d'environ 0.6 € / action soit un rendement des dividendes de 7.5 %, l'un des meilleurs du SBF120.
Ce bon rendement s'explique par le fait que le groupe bénéficie d'une excellente image de marque qui lui donne un avantage concurrentiel énorme sur le service des renseignements. Les sites du groupes sont visités chaque mois par plus d'internaute français sur deux. L'ouverture des services des renseignements ne leur a pas été préjudiciable et ils restent leader dans leur domaine.
Avec de tels flots de cash et avec un tel avantage concurrentiel, pourquoi l'entreprise n'est elle pas mieux valorisée?
L'explication se trouve du côté du bilan...
Le 24 octobre 2006, le groupe a mis en place un prêt sénior de 1950 M€ sur 7 ans à taux variable, pour payer des dividendes exceptionnels à ses actionnaires, principalement sa maison mère FRANCE TELECOM.
Cette initiative a été très judicieuse puisque les taux variables ont fortement baissés depuis. Actuellement, le taux variable à Euribor3M est environ à 1 % ! Cependant cette opération a complètement déséquilibré la structure bilantielle du groupe : les capitaux propres sont passés de 407 M€ fin 2005 à - 2060 M€ fin 2006!
Aujourd'hui, la structure du bilan ne s'est pas améliorée : les capitaux propres sont toujours aux environ de - 2 000 M€.
Le ratio Endettement / Total Bilan est de 257 %, soit bien au-delà des seuils communément admis pour apprécier l'endettement d'une entreprise (en général inférieur à 50 %)
Ceci appelle plusieurs remarques :
- cette structure capitaliste fait peser un énorme risque à l'entreprise si les taux remontent avec la sortie de crise. Et force est de constater que c'est bien ce qui semble se profiler.
- le prêt sénior sera à renouvelé au plus tard fin 2013. En cas de hausse des taux, l'entreprise n'aura sûrement pas d'autre choix que de faire une augmentation de capital. Une augmentation de capital pour faire augmenter le chiffre d'affaires est souvent mal appréciée (Cf. l'analyse sur la dernière augmentation de capital de MICHELIN) mais, pour rembourser un emprunt, cela sera sûrement très mal apprécié !
- pourquoi fournir un rendement de 7.5 % aux actionnaires avec une telle dette? Même si les actionnaires sont souvent considérés comme avides de rendement, il me semble qu'il serait plus judicieux de rembourser progressivement les emprunts. Ce qui ne semble pas être la politique du groupe
- les dirigeants tablent sur le fait qu'ils resteront leader dans leur domaine encore de très longues années. Cependant, de concurrents sérieux comme Google Map pourraient rogner leur part de marché progressivement.
Elles sont complémentaires et peuvent quelquefois donner, comme ici, des signaux diamétralement opposés.
Sur le plan technique, malgré une légère reprise récente, l'action se trouve toujours dans un canal baissier depuis mai 2010.
Les robots sont toutefois nettement haussiers sur la valeur avec une tendance supérieure à 0.3
Le franchissement de ce canal vers le haut serait très positif sur la valeur.
En revanche en cas de rupture du support des 8 €, il sera grand temps de quitter le navire jaune...
Comme nous l'avons vu précédemment, un bon indicateur pour suivre la valeur dans les mois qui viennent, sera de suivre l'évolution des taux d'intérêts. Si ceux-ci augmentent fortement, il faudra se désengager de cette valeur, même si les résultats du groupe sont corrects.